上海能源煤炭业务将重现增长估值有优势

上海能源600508摘要 公司于2011 年3 月23 日发布年度业绩：营业收入88.59 亿元，同比增长20.85%；实现归属于上市公司股东净利润13.32 亿元，同比增长40.29%；基本每股收益1.84 元，同比增长40.46；净资产收益率24.83%，比2009 年增加3.06 个百分点。其中四季度业绩明显好转，略好于我们之前的预期。其主要原因是煤炭产品价格和电解铝价格均环比上涨所致。利润分配方案：每10 股派发现金红利2.5 元（含税）。
    全年煤炭盈利能力较好，但洗出率下降导致吨煤成本上升。2010 年煤炭产量909 万吨，同比增长5.6%；但商品煤产量为753 万吨，同比下降3.46%。洗出率下降了7 个百分点导致选煤成本明显上升：其中精煤受益于焦煤价格上涨带动，毛利率上升6.9%至45%；而电煤销售价格涨幅于预期（22 元），洗选成本上升压低毛利率13.8%至28.6%。我们认为，2011 年公司受益于冶金煤价格上涨和区位优势，煤炭盈利能力有望回升，利润贡献可能从目前的73%回到80%以上。从公司在建矿井的建设进度看，未来两年煤炭产量将较为稳定，主要来自于孔庄煤矿扩建产能释放（从150 万吨至180 万吨）。其他主要在建煤矿均位于新疆地区，预计将在2 年以后陆续释放产能。
    铝业资产的盈利弹性是公司未来业绩变动的关键。2010 年电解铝产量为10.87 万吨，毛利率9.18%。根据我们的测算，吨电解铝利润为622 元，为公司贡献净利润5070 万元。公司电解铝业务的盈利能力明显高于行业平均水平，其主要得益于公司有自备电厂对电力成本的有效控制，抗风险能力较强。我们认为，

    我们预测公司2010 年~2012 年净利润13,32 亿元、14.95 亿元、17.03 亿元。折合每股收益1.84 元、2.06元和2.36 元，同比增长40.29%、12.27%和13.94%。考虑到公司的相对成长性，给予2011/2012 年18倍、15 倍，对应估值区间为35.34~37.22 元。给予“买入”评级